Con lo sviluppo delle startup e della loro metodologia di raccolta di capitali, le espressioni Enterprise Value e Equity Value oggi vengono sempre più utilizzate anche a livello più capillare (e non solo dagli addetti ai lavori).
Al termine di ogni presentazione a possibili investitori vengono descritti l’Enterprise Value e l’Equity Value della società su cui si propone l’investimento. Ma cosa significano queste espressioni?
ENTERPRISE VALUE: calcolare il valore di una società
Traducendo letteralmente, Enterprise Value vuol dire “valore della società o dell’impresa”.
Ci sono moltissimi metodi per calcolare il valore di una società ed esistono molti libri che spiegano come calcolarlo.
Bisogna sapere che non esiste una scienza esatta per determinare il valore di una società ma che sarà sempre la negoziazione tra le parti a definire la metodologia corretta (ovvero un compratore è disposto a pagare il prezzo richiesto dal venditore).
A titolo esemplificativo, ecco 3 fra i metodi più comuni utilizzati per calcolare l’Enterprise Value.
EBITDA MULTIPLE
Questo metodo, molto utilizzato, calcola il valore della società sulla base di un multiplo dell’EBITDA.
Se una società nell’ultimo anno ha realizzato un EBITDA pari a 8,3 milioni e viene concordato tra le parti un multiplo di 7, vuol dire che l’Enterprise Value è pari 58.1 milioni.
Importante sarà concordare in maniera chiara tra le parti la definizione di EBITDA, in quanto anche questa definizione non sempre è definita ed è soggetta a variazioni a seconda dei principi contabili utilizzati (principi nazionali, IFRS, US GAAP ecc).
REVENUE MULTIPLE
Il metodo Revenue Multiple, utilizzato soprattutto per le startup e per le società in forte crescita, calcola il valore della società da un multiplo dei ricavi.
Se una società nell’ultimo anno ha realizzato ricavi pari a 18 milioni e viene concordato tra le parti un multiplo di 1,5 vuol dire che l’Enterprise Value è pari 27 milioni.
Importante anche in questo caso sarà concordare in maniera chiara tra le parti la definizione dei ricavi, in quanto anche questi sono soggetti a variazioni a seconda dei principi contabili utilizzati.
NET PRESENT VALUE
In base a questo metodo la società viene valutata attualizzando i suoi flussi di cassa. Per procedere a tale valutazione è necessario sviluppare un business plan a 4/5 anni composto da conto economico, stato patrimoniale e cash flow. I flussi di cassa inclusi nel cash flow vengono attualizzati utilizzando un tasso di interesse che tiene conto di molteplici fattori (rischio paese, rischio mercato, inflazione, rapporto debito/equity etc).
In taluni casi si aggiunge alla valutazione un terminal value, che rappresenterebbe i flussi di cassa ulteriori della società oltre i 4/5 anni inclusi nel business plan, ovvero un eventuale prezzo di vendita della società al termine del periodo indicato nel business plan.
Bisogna comunque tenere presente che spesso, sulla base della negoziazione delle parti, l’Enterprise Value può essere anche calcolato come una media, semplice o ponderata, dei diversi metodi di valutazione.
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EQUITY VALUE: il valore reale della società
L’Equity Value rappresenta il reale valore della società, sul quale vengono determinate le percentuali azionarie dei singoli soci (la cosiddetta cap table).
Per calcolare l’Equity Value a partire dall’Enterprise Value occorre sottrarvi (o aggiungervi) la net financial position della società.
La net financial position, che si può trovare in uno stato patrimoniale riclassificato della società, è data dalla formula:
DISPONIBILITÀ LIQUIDE (cassa + disponibilità su conti correnti) + CREDITI FINANZIARI (a breve e lungo termine) – DEBITI FINANZIARI (a breve e lungo termine)
Facendo un esempio, se la società ha 300 mila euro di disponibilità sui conti correnti, crediti finanziari per un prestito a società collegate per 600 mila euro, debito verso banche per anticipi fatture pro-solvendo per 800 mila euro e debito verso banche per mutui per 900 mila euro, la net financial position sarà negativa e pari a 800 mila euro. In questo caso dovrà essere quindi sottratta all’Enterprise Value per determinare l’Equity Value.
Riprendendo l’esempio precedente della società valutata sulla base dell’EBITDA MULTIPLE, l’Enterprise Value di 58,1 milioni si riduce a un Equity Value di 57,3 milioni.
Pertanto, un eventuale acquirente per acquisire dai soci venditori il 100% del capitale sociale dovrà appunto pagare 57,3 milioni.
Il calcolo dell’Equity Value: possibili rettifiche
Anche per il calcolo dell’Equity Valuevengono molto spesso introdotti principi di carattere negoziale, in quanto nel corso della trattativa possono emergere elementi per calcolare una net financial position rectifiedrispetto al calcolo standard sopra esposto.
A titolo esemplificativo, alcune rettifiche tipicamente richieste dal compratore per abbassare il prezzi di acquisto potrebbero essere le seguenti:
- Debiti con fornitori scaduti da oltre 90/120 giorni. Il motivo di questa rettifica consiste nel fatto che il venditore, per migliorare la net financial position (cioè per avere più cassa), potrebbe rallentare alcuni pagamenti nel periodo precedente alla vendita.
- Debiti per TFR: anche se post-riforma, ci si riferisce solamente al TFR che rimane in azienda e non a quello versato all’INPS
- Fatture anticipate pro-soluto: in alcuni casi gli acquirenti, soprattutto anglosassoni, richiedono di sottrarre alla net financial position rectified le fatture anticipate pro-soluto dalla società. Nel momento in cui la società anticipa in banca pro-soluto le fatture, il credito viene incassato senza evidenziare nessun debito nei confronti della banca, e quindi tale valore non compare nello stato patrimoniale della società.
- Evoluzioni del net working capital. Al fine di evitare accelerazione negli incassi e dilazione nei pagamenti nel periodo precedente la vendita, l’acquirente potrebbe richiedere di calcolare la media del NWC trimestrali nei 2/3 anni precedenti alla vendita ed applicare rettifiche in caso di evoluzioni anomale.
- Costi legali alle transazioni (legali, due diligence, success fee ecc). Tali costi, che si sostengono subito dopo la conclusione del deal, riducono la net financial position rectified e quindi l’Equity Value.
- Fondo rischi la cui realizzazione sia ritenuta molto probabile dal compratore. Ad esempio, se la società espone in bilancio un fondo rischi per una vertenza con un dipendente, il venditore potrebbe richiedere una rettifica in diminuzione (in tutto o in parte).
Tornando all’esempio precedente della società valutata su un multiplo dell’EBITDA, se le parti si accordano per una rettifica di 400 mila euro per debiti scaduti da 120 giorni e di 200 mila euro per costi legati alla transazione, l’Equity Value si abbassa da 57,3 milioni a 56,7 milioni, e sarà questo appunto il prezzo per acquisire dai soci venditori il 100% del capitale sociale.
Come abbiamo visto, quindi, possono essere moltissimi gli elementi in grado di modificare l’Equity Value in sede negoziale, variando così il prezzo di acquisto della società da parte dei compratori.
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